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继10月29日神州数码发布正筹划购买广州启行教育(启德教育母公司)的消息后，这一重组案的报告书终于在12日晚间发出。一起和我爱学习网小编了解下。
根据公告，启行教育资产交易价格为46.5亿元，其中约9.23亿元以现金支付，约37.27亿元以股份支付。
2016年年中，启行教育曾与四通股份进行重组，当时双方的交易价格是45亿元;不过这一重组在2017年2月宣布“流产”。有意思的是，去年四通股份与启行的重组案有203页，而此次的重组报告多达405页，足足多了200页的背后还披露了哪些“秘密”?
1 启行教育2016未完成四通股份对赌要求，新对赌三年总承诺利润又有增加
公告显示，神州数码通过发行股份及支付现金相结合的方式，购买李朱、李冬梅、同仁投资、启仁投资、林机、吕俊、纳合诚投资、至善投资、嘉逸投资、德正嘉成、澜亭投资、吾湾投资、金俊投资、乾亨投资持有的启行教育100%股权。
根据《资产评估报告》，该交易价格为46.5亿元。其中约9.23亿元以现金支付，约37.27亿元以股份支付。
值得注意的是，本次交易的现金对价由神州数码向不超过十名特定投资者发行股份募集配套资金的方式募集，募集配套资金金额不超过9.66亿元，同时募集配套资金发行股份数量不超过本次交易前上市公司总股本的20%，募集配套资金金额不超过本次交易中以发行股份方式购买资产的交易价格的100%。
公告也指出，本次发行股份及支付现金购买资产不以募集配套资金的成功实施为前提，最终募集配套资金成功与否，或募集配套资金是否足额募集，均不影响此次购买资产行为的实施。若本次交易募资发行失败或募资的金额不足，神州数码将以自筹资金支付本次交易的现金对价及相关支出。
对于此次重组中启行教育的业绩承诺，公告中是这么说的：2017年度及 2018年度承诺净利润数合计为5.2亿元，2017年度、2018年度及2019年度承诺净利润数合计为9亿元。
而在去年四通股份与启行教育的重组报告中，“标的公司业绩承诺方承诺标的公司2016年度、2017年度、2018年度净利润分别不低于2.4亿元、2.75亿元、3.1亿元，业绩承诺期间内承诺净利润合计数不低于8.25亿元。”
也就是说，相比去年2016-2018三年业绩对赌的8.25亿元要求，此次2017-2019三年的业绩对赌增加了0.75亿元。这也可以理解，毕竟启德这几年的净利润都是有所增加的，但同时我们也好奇，时隔一年多，启德究竟有没有完成当初承诺四通的业绩呢?
此次公告披露，启行教育2016年度的净利润为1.63亿元，只完成了当初承诺四通股份2.4亿元净利润的68%!
公告指出，本次交易中，公司聘请中同华对启行教育截至2017年8月31日的股东全部权益进行评估。而评估采用的未来收益预测由启行教育管理层结合公司各项业务的历史经营情况、未来发展规划和市场发展趋势提出的。本次评估分析了启行教育管理层提出的预测数据并与启行教育管理层讨论了有关预测的假设、前提及预测过程，基本采纳了启行教育管理层的预测。
进一步分析，因2017年1-8月启行的净利润为7278.74万元，也就是说，结合上表，启行教育2017年的净利润约为1.80亿元(即7278.74万元+ 1.07亿元)，大约只完成了当初承诺四通股份2.75亿净利润的65%。
更值得一提的是，根据上面的业绩预测表，2017至2019年启行教育的三年累计预测净利润约为7.51亿元，这和业绩对赌的9亿元似乎又相差不少……
而对于营收的预测显示——随着市场的成熟，启行教育预测营业收入增长逐年放缓。2017年、2018年和2019 年，启行教育营业收入增长率为26.4%、15.3%和13.9%。2020年至2023年，启行教育营业收入增长率稳定在启行教育营业收入增长率维持在11.7%至7.3%之间。
2 业绩补偿条件放宽?
公告称，若启行教育在业绩承诺期间内实现净利润数合计数低于承诺净利润合计数，则启行教育要对神州数码承担业绩补偿义务。
该业绩补偿金额的计算公式为：业绩补偿金额=(业绩承诺期间启行教育承诺净利润合计数-业绩承诺期间启行教育实现净利润合计数)×2.5。
而在去年启行和四通的重组案中，如果启行的净利润未达到对赌标准，补偿金额则为实际利润和承诺利润之间差价的3倍。这么看来，业绩补偿条件似乎没有那么严苛了。
同时，此次启行和神州数码的重组案还指出：“为避免争议，上市公司与业绩承诺方均同意在计算实现净利润中的有关事项时，按如下约定处理……”具体列出了7个处理方案，其中第3点是——
本次交易完成后，启行教育为加快业务布局会在重点城市新设留学咨询、考试培训业务分支机构或子公司，该等新增投入将会形成业绩承诺期的亏损，而该等投入的回报大部分会在业绩承诺期后予以实现。上市公司及业绩承诺方同意若经重组后启行教育董事会审议通过的以独立法人主体形式存在的新设子公司的投入而在业绩承诺期内形成的净亏损应在启行教育实现净利润中扣除。
也就是说，在双方同意的情况下，业绩对赌期内启行子公司的亏损是不计入净利润的;如果不同意，则要计算亏损。如此观察，似乎这次双方的对赌条件更为宽松。
而在之前与四通的重组案中并没有出现这些约定事项，我们不禁猜测，在竞争激烈的语培留学市场，过高的业绩补偿倍数可能会透支公司未来的成长性。而去年因为IPO开闸，在四通股份较高的业绩对赌要求下，上市心切的启行教育还是答应与其的重组。
3 启行增资7500万元为核心员工股权激励;同仁投资全部实缴认购股份
事实上，在此次与神舟数码重组之前，2017年9月，启行教育曾进行过一次增资。公告称，“2017年8月21日，经启行教育股东会决议通过，同意启行教育增资105.0179 万元，由启仁投资以货币7500万元认购，启行教育其余股东放弃本次增资的优先认购权。”
对于增资的目的，公告表示，“本次增资引入的新股东启仁投资的股东为启德教育集团的核心骨干员工，对启德教育集团的运营管理及运作贡献较大。通过增资使其成为启行教育间接股东有利于保障启德教育集团核心骨干员工的稳定性，提高其工作积极性，改善启行教育的治理结构。”
不过公告透露，截至重组报告书签署之日，启仁投资对启行教育2017年9月第二次增资的款项尚未全部实缴到位。
本次重组启行教育交易对方为启行教育的全体股东：李朱、李冬梅、同仁投资、启仁投资、林机、吕俊、纳合诚投资、至善投资、嘉逸投资、德正嘉成、澜亭投资、吾湾投资、金俊投资、乾亨投资，共十四方。公告用了将近70页来介绍这14方的情况，其中，同仁投资于今年8月设立，其股东全部实缴认购股份。
“2017年8月18日，启德同仁、周素琼、郭蓓、刘湘、金冉、张磊、李碧燕、 蒋丽英、广州启杰教育咨询有限公司、广州启宁教育咨询有限公司、广州启娴教育咨询有限公司、涂攀，共同签署合伙协议，设立同仁投资。”“2017年8月29日，共青城市市场和质量监督管理局核发合伙企业营业执照。”
本次交易完成后，李朱、李冬梅、同仁投资、启仁投资四方作为一致行动人。将成为上市公司持股5%以上的股东，同仁投资的各合伙人的出资均为自有资金。
公告还指出，本次定向发行股份购买资产的发行对象合计为187名，未超过200名。
截至2017年8月31日，启行教育正式员工总人数为3585人。
4 启德留学业务2016年营收近8亿元;考培业务毛利率低于留学业务毛利率
启行教育依托两个核心业务发展出“启德留学”、“启德学游”、“启德考培”、“启德学府” 和“学树堂”五个子品牌，业务范围涵盖学术英语指导、高端学游、语言考试培训、出国留学咨询、国际预科、桥梁课程和境外服务等国际教育行业的全产业链。截至目前，启行教育服务网点不仅覆盖了北京、广州、深圳、上海、济南、长沙、武汉等国内主要城市，还在全球主要留学目的国澳大利亚、英国、美国等国家设立了子公司或办事处。
公告指出，报告期内，启行教育经营规模稳步增长，盈利能力进一步提升。2016年度，启行教育营业收入较2015年度增长7.68%，净利润较2015年增长 12.55%。2017年1-8月，启行教育实现营业收入7.12亿元，净利润7278.74万元，受季节性因素影响，启行教育在1-8月份实现的净利润占全年净利润的比重相对较低。
按业务类别的构成情况，报告期内，启行教育留学咨询业务营收占比在75%-80%之间，考试培训业务收入占比20%多。如果只看留学业务的业绩，此前新东方的前途出国披露过超10亿元的营收，而启德2016年留学业务营收是将近8亿元。
报告期内，启行教育留学咨询业务稳步增长，2016年实现收入7.93亿元，较2015年增长10.68%，主要是由于澳大利亚、新西兰、英国和爱尔兰等国家的留学业务保持快速增长;同时，启行教育近年新推出的中高端服务产品迎合了市场需求的变化趋势。
自2016年5月1日起，受“营改增”的影响，启行教育及其下属子公司的出国留学咨询业务和考试培训业务收入适用增值税，税率为3%或6%，对启行教育的毛利率产生了一定影响。2016年度，启行教育的综合毛利率为56.08%，较2015年度降低3.57%。2017年1-8月，启行教育的综合毛利率为53.28%，主要是由于向境外高校提供的留学咨询业务的主要收入尚未确认，而相关成本已经确认，因而形成暂时性的综合毛利率下降。
2016年度，启行教育留学咨询业务的毛利率为59.93%，较2015年度的毛利率63.14%下降了3.21%，主要受“营改增”的影响，此外咨询业务中新产品的成本增长和人员薪酬的增长也导致毛利率有小幅降低;2017年1-8月，启行教育留学咨询业务的毛利率为55.52%，主要由于受上述向境外高校提供的留学咨询服务的收入确认时点和职工薪酬成本增加的影响，使得1-8月留学咨询业务的毛利率略低于2015年度及2016年度全年的留学咨询业务的毛利率。
2016年度，启行教育考试培训业务的毛利率为41.97%，较2015年度的48.36%下降了6.39%，主要受“营改增”的影响，此外教职人员的薪酬提升、业务拓展而新增的房屋租赁成本以及教材和住宿的成本提高也导致毛利率下降;2017年1-8月，考试培训业务的毛利率为46.39%，较2016年度的毛利率41.97%上升了4.42%，主要是由于考试培训业务的收入增长较快，同时启行教育较好控制了成本规模，有效地提升了毛利率。
报告期内，启行教育的客户主要集中在境内，2015年、2016年、2017年1-8月其境内收入占比分别为71.33%、68.79%和76.65%。
5 下属13家留学咨询机构尚未办理资质，8民非机构登记“转制”
截至重组报告书签署之日，启行教育共有下属机构(子公司、分公司、民办非企业单位)合计85家，其中境内下属机构74家，境外下属机构11家。
其中，启行教育从事留学咨询业务的下属机构共计38家，其中正在实际经营留学业务的下属机构33家，已经不再实际经营的下属机构5家。正在实际经营留学咨询业务的机构中有20家取得了自费出国留学中介服务资质。
公告表示，启行教育共有8家从事民办教育的民办非企业单位，2017年11月，启行教育董事会作出决议，同意这8家民办非企业单位选择登记为营利性民办学校，并同意前述民办非企业单位于所在省份的管理办法出台后，及时按现行《民办教育促进法》及配套法规、地方性法规文件的要求进行财务清算，依法明确财产权属并缴纳相关税费，修改学校章程，办理新的办学许可证及营利性民办学校的工商登记。
根据今年9月1日修订后的《民办教育促进法》，“民办学校的举办者可以自主选择设立非营利性或者营利性民办学校。营利性民办学校的举办者可以取得办学收益”，因此启行教育自其举办的民办非企业单位取得回报不存在法律障碍。
虽然国家对于民办教育采取了积极鼓励的政策，但由于目前关于营利性教育机构的监管法规及各地的配套办法尚未完全明确，启行教育举办的部分民办教育的非企业单位尚在登记成为营利性民办学校过程中。因此，启行教育举办的民办非企业单位面临一定的政策落地不及预期的风险。
6 上市公司神州数码资产历经变故，启行教育注入开启新资本故事?
从此次公告中我们了解神州数码的历史发展——上市公司前身为深圳市华宝畜禽联合公司，于1981年11月20日经深圳市经济特区人民政批准成立。经历了多次股权转让及发展，2001年，公司主要股东发生变化，主营业务发生转移，公司决定将现用注册名称更改为“深圳市深信泰丰(集团)股份有限公司”。后又经过股权转让、股权分置改革及股权拍卖，2009年，因公司不能清偿其到期债务，且明显缺乏清偿能力，公司债权人深圳市华宝(集团)饲料有限公司向深圳市中级人民法院申请对公司进行破产重整。重整计划执行完毕后，公司股本仍为35797.3531万元。
公开资料显示，2015年8月，继分拆旗下神州信息借壳*ST太光后，已在港股上市的神州数码又拟分拆旗下IT分销业务借壳深信泰丰，神州数码董事局主席郭为将成为深信泰丰新的实际控制人。此次借壳分两个交易环节，郭为等先通过参与非公开发行的方式成为深信泰丰股东，然后深信泰丰再以所募资金及现金方式作价40.1亿元收购神州数码下属IT分销业务公司。
可以认为，深信泰丰原来就是壳公司，资本动作不断，而自2016年4月25日起，深信泰丰的简称变更为“神州数码”。
2016年，神州数码又进行了一些业务出售，剥离了房地产、饲料和电话机等业务，公司主营业务集中为IT产品分销及服务，并拓展以整合云服务、自有品牌产品及服务为切入点的融合服务平台。
公告表示，目前上市公司以IT产品分销及服务为主要业务，盈利指标变化较大，营业收入与净利润规模大幅增加，主营业务的盈利能力增强。2015年、2016年上市公司营业收入分别为4.58亿元、405.31亿元;同期归母净利润为2136.32万元、4.04亿元。果然经过2016年业务重组后的神州数码营收翻了88倍、净利润也翻了超过18倍!
截至2017年9月30日，郭为股份占公司总股本的23.66%;郭为的一致行动人中信建投基金直接持有公司股份占总股本的4.53%。郭为能够控制公司28.19%的股份，为公司的控股股东和实际控制人。
本次交易完成后，若不考虑募集配套资金的影响，郭为能够控制公司21.50%的股份，仍为上市公司的控股股东、实际控制人，本次交易不会导致上市公司实际控制人发生变更。因此，本次交易并不构成《重组管理办法》第十三条所规定的重组上市。
对于本次交易的目的，公告称，通过收购启行教育，启行将成为上市公司全资子公司，作为上市公司“云+教育”战略的承载者，推动并帮助上市公司实现战略落地。上市公司将依托启行教育在行业内的地位，并结合已有的智慧校园业务，整合教育渠道合作伙伴、解决方案、云计算等资源，逐步完善在智慧教育的产业布局。上市公司未来将围绕“云+教育”复合发展模式进行深耕发展。
交易完成后，启行教育可借助资本平台的力量，抓住教育行业的发展机遇，同时，上市公司将利用以云计算为核心的IT技术服务方面的优势，推动启行教育开启线上线下双擎驱动的业务模式，促进线上业务引流和服务效率提升，助力启行教育完成信息化升级。
受标的公司资产负债结构与未支付现金对价的影响，本次交易完成后神州数码资产负债率有所降低，流动比率略微下降，速动比率保持稳定，募集配套资金到位后，上市公司资产负债率将进一步下降。标的公司的主要负债为预收款项，无带息债务，货币资金较为充裕，有利于提升上市公司的偿债能力。
本次交易完成后，神州数码将进入国际教育行业，构建“云+教育”的复合发展模式。
本次交易完成后，标的公司将纳入上市公司管理范围，并仍将以独立的法人主体的形式存在，成为上市公司的全资子公司。
公告强调，为保证业务和管理的连贯性，本次交易完成后标的公司的组织架构和人员不做重大调整，现有管理层及核心技术人员将基本保持稳定。为保持标的公司管理人员、核心人员稳定，提高其工作积极性，标的公司已设立了同仁投资、启仁投资等管理层持股的企业，旨在对启行教育中高级管理人员进行员工激励，维护管理层稳定。
结语：
公告中还特别指出了上市公司业务整合的风险：因神州数码主营业务为IT产品分销及服务业务，而启德的主营业务为留学咨询、考试培训等国际教育业务。两者所属行业及主要业务领域均存在差异，在经营模式、运营管理体系、企业文化等方面也有所不同。此外，由于交易涉及业务范围较广，交易完成后，上市公司对标的公司在经营管理等方面的整合到位尚需一定时间，能否通过整合既保证上市公司对标的公司控制力、又保持标的公司原有竞争优势并充分发挥本次交易的之间的协同效应，仍然具有不确定性。
启德上市之路实在是一波三折。2013年12月，CVC以3.42亿美元收购启德教育，并尝试推动启德在港股上市，但最终终止。之后启德创始人及国内财团通过启行教育以6.84亿美元收购CVC持股。可以说此后的启德一直有较大的IPO压力，虽然这一次规避了去年和四通重组时的类借壳，不过对于启德团队而言，业绩对赌可能还是一座大山压顶，最后对赌结果要看神州数码和启德如何博弈了。
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